加息斜率將放緩，而大宗商品價(jià)格向下壓力不減

11月2日，美聯(lián)儲(chǔ)再次大幅加息75個(gè)基點(diǎn)，將聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間提升至3.75%-4%，符合市場(chǎng)預(yù)期。這是美聯(lián)儲(chǔ)今年以來(lái)第六次加息，也是連續(xù)第四次加息75個(gè)基點(diǎn)，今年已累計(jì)加息375個(gè)基點(diǎn)。市場(chǎng)對(duì)本月美聯(lián)儲(chǔ)加息75個(gè)基點(diǎn)的預(yù)期已基本消化，12月加息幅度以及明年的利率水平如何是市場(chǎng)更關(guān)心的不確定性因素。

FOMC的聲明稍顯溫和，暗含未來(lái)將放緩加息。該聲明表示：就業(yè)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，失業(yè)率保持在低位，需要繼續(xù)加息，直到利率達(dá)到足夠限制性的水平；將在未來(lái)制定政策時(shí)考慮貨幣政策的累積收緊程度，以及通脹的影響滯后程度。美聯(lián)儲(chǔ)利率決議公布后，美股直線拉升，道指漲1%，納指漲0.35%，標(biāo)普500指數(shù)漲0.6%?，F(xiàn)貨黃金短線拉升14美元，現(xiàn)報(bào)1660.43美元/盎司。美元指數(shù)短線大跌80點(diǎn)，現(xiàn)報(bào)110.68。美國(guó)10年期國(guó)債收益率短線走高后下挫，日內(nèi)下跌5個(gè)基點(diǎn)，現(xiàn)報(bào)3.997%。美國(guó)股市隨即飆升，反映市場(chǎng)對(duì)利率決議的解讀就是美聯(lián)儲(chǔ)暗示未來(lái)將放緩加息。11月2日，美聯(lián)儲(chǔ)掉期交易顯示，12月美聯(lián)儲(chǔ)加息75個(gè)基點(diǎn)的概率降至30%的水平，加息50個(gè)基點(diǎn)的概率最高，超過(guò)60%。

鮑威爾的表態(tài)則相對(duì)更加強(qiáng)硬。在他發(fā)表講話的同時(shí)，美股回落，納指、標(biāo)普500指數(shù)均轉(zhuǎn)跌，道指漲幅收窄至0.4%。一方面，他表示，政策的全面效果需要時(shí)間才能生效，尤其是對(duì)通脹的影響；在某個(gè)時(shí)候，放慢加息速度將是合適的；最快在12月就會(huì)放慢加息速度。另一方面，他更加強(qiáng)調(diào)繼續(xù)加息的必要性：堅(jiān)決致力于降低通貨膨脹；通脹仍遠(yuǎn)高于目標(biāo)值；沒(méi)有看到勞動(dòng)力市場(chǎng)真正疲軟的跡象；沒(méi)有看到工資-物價(jià)螺旋上升（這一點(diǎn)為我們今后預(yù)判美國(guó)通脹水平和美聯(lián)儲(chǔ)加息態(tài)度提供了重要的參考依據(jù)，即美國(guó)工人工資增速）；可能最終會(huì)加息至高于9月會(huì)議上預(yù)期的水平。此外，鮑威爾還透露出了對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)能否順利軟著陸的擔(dān)憂：經(jīng)濟(jì)軟著陸仍有可能，但窗口變窄了；隨著利率走高，很難看到軟著陸；沒(méi)有人知道是否會(huì)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退；也沒(méi)人知道經(jīng)濟(jì)衰退會(huì)有多糟糕。這暗示，明年某個(gè)時(shí)候（我們預(yù)計(jì)是明年一季度左右）市場(chǎng)的主要交易邏輯將會(huì)切換。在加息等緊縮操作對(duì)市場(chǎng)的邊際沖擊逐漸降低后，“衰退預(yù)期”將會(huì)替代“緊縮預(yù)期”，成為市場(chǎng)交易的主邏輯。無(wú)論是何種交易邏輯，大宗商品價(jià)格受到向下的壓力都不會(huì)減輕。

短期內(nèi)，目前美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏已然放緩，對(duì)商品的短期擾動(dòng)減少。但是12月加息幅度仍然不確定，這是需要關(guān)注的。相比以往的加息周期，在本輪加息周期開(kāi)始后，我們可以明顯地發(fā)現(xiàn)，大宗商品價(jià)格震蕩下跌的速度加快，這至少反映出大幅度加息對(duì)市場(chǎng)預(yù)期的影響是相當(dāng)大的。

中長(zhǎng)期內(nèi)，大宗商品價(jià)格震蕩下跌趨勢(shì)不會(huì)改變。在面對(duì)“通脹”這個(gè)“民主社會(huì)”的頭號(hào)敵人尚未繳械時(shí)，歐美貨幣緊縮的步伐不會(huì)停息，甚至還會(huì)加大力度。前一段時(shí)期，強(qiáng)美元是大宗商品價(jià)格大幅下挫的主因之一。而且在歐美采取加息政策后，全球利率中樞上移將使流動(dòng)性環(huán)境惡化，全球經(jīng)濟(jì)衰退對(duì)商品的影響會(huì)日益顯現(xiàn)。我們?cè)赋鲞@種影響可能是非線性的，未來(lái)對(duì)各類資產(chǎn)價(jià)格的壓力可能逐漸增加。

大宗商品價(jià)格可能已經(jīng)見(jiàn)頂，但各品種表現(xiàn)出現(xiàn)分化。首先，地緣政治因素使得供給端約束主導(dǎo)的能源價(jià)格走勢(shì)相對(duì)偏強(qiáng)，比如原油和天然氣。自俄烏沖突爆發(fā)以來(lái)，相比于其他商品的價(jià)格呈現(xiàn)快速下跌的趨勢(shì)，油氣等大宗商品價(jià)格仍在高位震蕩。其次，銅這類金屬工業(yè)品與經(jīng)濟(jì)周期高度相關(guān)，對(duì)下游需求的敏感度較高。而原油對(duì)下游需求的反應(yīng)比較之后。最后，在全球經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，貴金屬的保值功能使得其因避險(xiǎn)需求而走出不同的行情。